KI-Investitionen 2026: 96 % des Cashflows der Techriesen

Das 96-Prozent-Problem: Der KI-Ausbau der Techkonzerne hat den eigenen Cashflow überholt

In den drei Monaten bis Juni 2026 gaben fünf amerikanische Unternehmen 181,5 Milliarden Dollar für Sachanlagen aus. Nicht für Forschung, nicht für Übernahmen, nicht für Aktienrückkäufe, sondern für Grundstücke, Stahl, Transformatoren, Kühltechnik und Silizium. Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta und Oracle brachten in diesem einen Quartal gemeinsam mehr Kapital auf als das jährliche Investitionsbudget des Schienennetzes irgendeines Landes.

Zwei Jahre zuvor, im ersten Quartal 2024, gaben dieselben fünf Unternehmen 46 Milliarden aus. Die Zahl hat sich in neun Quartalen nahezu vervierfacht. Im zweiten Quartal 2026 verteilt sie sich so: Microsoft 35,8 Milliarden, Alphabet 44,9 Milliarden, Amazon 54,2 Milliarden, Meta 30,1 Milliarden und Oracle 16,5 Milliarden.

Diese fünf werden üblicherweise als Hyperscaler zusammengefasst, also als Unternehmen, die Rechenzentren von weltweitem Ausmaß selbst bauen und betreiben, statt Rechenleistung bei Dritten zu mieten. Deshalb erscheint die Nachfrage nach KI-Rechenleistung bei ihnen nicht als Beschaffungsaufwand, sondern unmittelbar als Anlagevermögen in der Bilanz.

Über diesen Anstieg ist viel berichtet worden. Kaum berichtet wird über den Nenner. Investitionsausgaben ergeben nur neben dem Geld Sinn, das ein Geschäft tatsächlich erwirtschaftet, und an diesem Maßstab gemessen ist etwas geschehen, das in der jüngeren Geschichte dieser Konzerne ohne Vorbild ist: Im ersten Halbjahr 2026 verwendete die Gruppe 96 Cent von jedem Dollar operativem Cashflow für Investitionen. 2019 waren es 36 Cent.

Dieser Beitrag ist die vollständige Aufstellung, vollständig entnommen aus den Unterlagen, die die Unternehmen selbst bei der US-Börsenaufsicht einreichen. Jede Zahl im Folgenden stammt aus den XBRL-Daten von SEC EDGAR, also aus den Kapitalflussrechnungen der Formulare 10-K und 10-Q, aggregiert auf Kalenderquartale, damit das im Juni endende Geschäftsjahr von Microsoft und das im Mai endende von Oracle mit dem Kalenderjahr von Alphabet vergleichbar werden. Nichts ist geschätzt, nichts stammt aus Prognosen; es handelt sich um bereits gezahlte Beträge.

Die vollständige Tabelle, 2019 bis heute

Die Zahlen stehen in Milliarden Dollar, betreffen den Erwerb von Sachanlagen und sind auf Kalenderquartale aggregiert. Die letzte Zeile umfasst nur Januar bis Juni 2026, also sechs statt zwölf Monate.

Die aufschlussreichste Zeile dieser Tabelle ist die letzte. Die 329,9 Milliarden, die diese fünf Unternehmen in den ersten sechs Monaten 2026 ausgegeben haben, übertreffen ihre Ausgaben der Jahre 2019, 2020 und 2021 zusammengenommen: drei volle Jahre, 298,3 Milliarden. Der Ausbau ist nicht nur groß; sein jüngster Zuwachs ist größer als die gesamte Basis, aus der er hervorgegangen ist.

Er ist auch breit angelegt. Es handelt sich nicht um die Wette eines einzelnen Unternehmens. Die Ausgaben von Alphabet haben sich seit 2023 etwa auf das 3,4-Fache erhöht. Die von Meta haben sich gegenüber 2024 mehr als verdoppelt. Oracle, ein Konzern, der vor 2021 jährlich weniger als 2 Milliarden für Immobilien aufwandte, ließ in sechs Monaten 35,1 Milliarden durch seine Kapitalflussrechnung laufen: in einem halben Jahr mehr als in den acht Jahren bis 2022 zusammen.

Auch das Tempo des Anstiegs nimmt zu. Die gemeinsamen Investitionen stiegen von 46 Milliarden im ersten Quartal 2024 auf 97,3 Milliarden im zweiten Quartal 2025 und auf 181,5 Milliarden im zweiten Quartal 2026. Das ist keine gleichmäßig ansteigende Kurve, sondern eine, die in den vergangenen vier Quartalen deutlich steiler geworden ist.

Die Kennzahl, auf die es wirklich ankommt

Der absolute Betrag zeigt, wie groß der Ehrgeiz ist. Die Investitionen im Verhältnis zum operativen Cashflow zeigen, ob dieser Ehrgeiz aus dem bestehenden Geschäft tragbar ist oder ob er fremdes Geld erfordert.

Diese Unterscheidung ist nicht akademisch. Ein Unternehmen, das 40 Prozent seines Cashflows in Investitionsprojekte steckt, reinvestiert. Ein Unternehmen, das 140 Prozent hineinsteckt, erzeugt eine Lücke, und diese Lücke muss aus der Bilanz, über den Anleihemarkt oder anderswo geschlossen werden.

Drei Dinge fallen auf.

Oracle überschritt 2025 die Marke von 100 Prozent und ist seither darüber geblieben. Der Konzern investiert nun rund 1,61 Dollar Kapital für jeden Dollar, den sein operatives Geschäft erwirtschaftet: ein strukturell anderes Unternehmen als der Softwarelizenzgeber von vor fünf Jahren, und der Grund dafür, dass das Jahr 2026 von ORCL so wenig nach 2025 aussieht.

Amazon liegt erneut über 100 Prozent, bei 138. Das ist deshalb von Bedeutung, weil Amazon schon einmal an dieser Stelle stand und wir wissen, wie es damals ausging. Dazu unten mehr.

Microsoft ist der zurückhaltende Teil der Gruppe und gibt dennoch 65 Cent je Dollar aus, ein Niveau, das noch 2023 für jedes dieser Unternehmen als offensiv gegolten hätte. In dieser Gruppe gibt es kein maßvolles Mitglied mehr; es gibt nur noch ein langsameres. Microsofts eigene Quartalsaussagen waren unmissverständlich: Der Engpass liegt bei der physischen Kapazität, nicht bei der Nachfrage.

Was übrig bleibt und wer verleiht

Der freie Cashflow ist das, was nach den Investitionen übrig bleibt: das Geld für Dividenden, Rückkäufe, Schuldentilgung und Zukäufe. Für die fünf Unternehmen zusammen ist er faktisch verschwunden.

Der operative Cashflow ist nicht gefallen. Er stieg von 197,2 Milliarden im Jahr 2019 auf 602,8 Milliarden im Jahr 2025, und das erste Halbjahr 2026 hielt ein ähnliches Tempo. Es handelt sich weiterhin um außerordentlich profitable Geschäfte. Die Veränderung liegt vollständig auf der Ausgabenseite, und sie hat den gemeinsamen freien Cashflow von 239,3 Milliarden im Jahr 2024 auf 14,4 Milliarden in sechs Monaten gedrückt.

Geld, das nicht erwirtschaftet wird, muss geliehen werden, und genau das zeigen die Einreichungen. Die langfristigen Schulden von Microsoft, Alphabet, Amazon und Meta – jenen vier, deren Bilanzangaben unmittelbar vergleichbar sind – lagen Ende 2023 bei 133,5 Milliarden und Ende 2024 bei 132,0 Milliarden. Am 30. Juni 2026 waren es 341,9 Milliarden.

Die langfristigen Schulden von Alphabet haben sich in achtzehn Monaten etwa verneunfacht. Amazon nahm allein im ersten Halbjahr 2026 langfristige Schulden über 67 Milliarden auf, nachdem der Konzern 2023 und 2024 praktisch nichts aufgenommen hatte. Oracle, das nach seinem im Mai endenden Geschäftsjahr berichtet, wies zum Ende des Geschäftsjahres 2026 Gesamtschulden von 129,5 Milliarden aus, ein Jahr zuvor waren es 92,6 Milliarden.

Microsoft bildet die Ausnahme, und zwar bewusst: Die langfristigen Schulden sind im gleichen Zeitraum von 39,7 auf 31,1 Milliarden gesunken. Der Konzern finanziert ein auf das Jahr hochgerechnetes Investitionsprogramm von 133 Milliarden aus dem Cashflow, und genau deshalb ist seine Investitionsquote die niedrigste der fünf.

Hinzu kommt eine Zinsdimension, die im vorigen Investitionszyklus fehlte. Diese Kreditaufnahme trifft auf einen Anleihemarkt, an dem die dreißigjährige US-Staatsanleihe am 4. September 2026 mit 5,24 Prozent und die zehnjährige mit 4,78 Prozent rentierte, wie die tägliche Zinsstrukturkurve des US-Finanzministeriums ausweist. Emittenten mit Investment-Grade-Bonität zahlen einen Aufschlag auf diese Sätze. Als diese Unternehmen zuletzt in großem Stil bauten, begann der risikofreie Zins mit einer Null. Die Neubewertung des langen Endes selbst haben wir im weltweiten Anleiheausverkauf 2026 behandelt; dies ist die Unternehmensseite derselben Geschichte.

Abschreibungen sind die Rechnung, die später kommt

Investitionsausgaben treffen die Gewinn-und-Verlust-Rechnung nicht in dem Moment, in dem gezahlt wird. Sie kommen später, verteilt über die Nutzungsdauer des Vermögenswerts, in Form von Abschreibungen. Genau diese zeitliche Lücke lässt einen Investitionsboom zwei oder drei Jahre lang schmerzfrei erscheinen und dann eben nicht mehr.

Die Rechnung ist bereits sichtbar. Amazons Abschreibungen erreichten 2025 den Wert von 65,8 Milliarden. Die von Alphabet stiegen von 11,9 Milliarden im Jahr 2023 auf 21,1 Milliarden im Jahr 2025. Die von Meta gingen in denselben zwei Jahren von 11,1 auf 18,4 Milliarden, die von Oracle von 2,9 auf 5,2 Milliarden.

Nun die Rechnung dazu. Ein über sechs Jahre abgeschriebener GPU-Verbund verwandelt rund 412 Milliarden an Ausgaben des Jahres 2025 nach voller Inbetriebnahme in etwa 69 Milliarden jährliche Abschreibungen – und 2026 liegt weit über 2025. Jedes weitere Baujahr fügt dem Betriebsergebnis eine dauerhafte, wiederkehrende Belastung hinzu, die nicht verschwindet, wenn die Ausgaben enden. Sie verschwindet sechs Jahre nachdem die Ausgaben enden.

Das ist der Mechanismus, durch den ein Investitionszyklus zu einem Gewinnzyklus wird, und deshalb verdienen die Annahmen zur Nutzungsdauer in diesen Berichten mehr Aufmerksamkeit, als sie erhalten. Verlängert man die angenommene Lebensdauer eines Servers von vier auf sechs Jahre, sinkt die jährliche Abschreibung um ein Drittel und die ausgewiesenen Margen sehen entsprechend besser aus. Die physische Lebensdauer der Hardware verlängert sich dadurch nicht.

Für Anleger ist dieser Unterschied handfest. Arbeitet ein GPU-Bestand tatsächlich nur vier Jahre effizient, wird aber buchhalterisch über sechs Jahre abgeschrieben, weisen die ersten vier Jahre zu geringe Kosten aus. Im fünften und sechsten Jahr steht die bereits veraltete Technik weiter in den Büchern und wird abgeschrieben, während die Erlöse daraus sinken. Die Bilanzannahme ändert nichts daran, wohin das Geld fließt, sondern nur, in welchen Jahren der Abfluss verbucht wird. Umsichtig ist es daher, eine geänderte Nutzungsdauer als Anpassung der Margenermittlung zu lesen und nicht als operative Verbesserung.

Amazon hat dieses Experiment schon durchgeführt

Das Nützlichste an der Quotentabelle ist nicht 2026. Es sind 2021 und 2022.

Amazons Investitionen erreichten 132 Prozent des operativen Cashflows im Jahr 2021 und 136 Prozent im Jahr 2022, während der Konzern sein Logistiknetz verdoppelte. Das Urteil des Marktes war eindeutig: AMZN verlor 2022 fünfzig Prozent. Amazon senkte die Investitionen daraufhin 2023 von 63,6 auf 52,7 Milliarden, die Quote fiel auf 62 Prozent, und die Aktie stieg in jenem Jahr um 81 Prozent.

Meta führte dasselbe Experiment in kürzerer Frist durch. Die Quote erreichte 2022 während des Metaverse-Ausbaus 62 Prozent, die Aktie verlor 64 Prozent, die Ausgaben wurden 2023 gebremst – und META stieg um 194 Prozent.

Beide Jahre waren für den Gesamtmarkt schwierig: Der S&P 500 fiel 2022 um 19 Prozent und stieg 2023 um 24 Prozent. Entscheidend ist jedoch die Amplitude. Unternehmen, die ihre Kapitalintensität weit über das hinaus laufen ließen, was Anleger zu finanzieren bereit waren, wurden um ein Mehrfaches härter bestraft als der Index, und sie wurden heftig neu bewertet, sobald sie Disziplin zeigten. Keines der beiden Geschäfte war 2022 kaputt, und keines wurde 2023 neu erfunden. Verändert hat sich die Ausgabenzeile.

Das ist das Muster, das man ins Jahr 2026 mitnehmen sollte: Bei dieser Gruppe hat der Markt Kapitaldisziplin historisch weitaus verlässlicher honoriert als Kapitalehrgeiz.

Einschränkend gilt, dass ein historisches Muster kein Gesetz ist. Der Ausbau der Jahre 2021 und 2022 traf auf ein reifes Geschäft mit klar messbarer Nachfrage, nämlich der Zahl der Pakete. Was diese Runde hervorbringt, ist Rechenkapazität für Inferenz, deren Endnachfrage schwerer vorherzusagen und möglicherweise auch größer ist. Dieselben Quoten müssen nicht zum selben Ausgang führen; sie erinnern aber daran, dass es einen Präzedenzfall dafür gibt, an welcher Stelle der Markt die Geduld verliert.

Was der Markt bereits entschieden hat

Der Zwischenstand zum 4. September 2026 ist aufschlussreich. Die Renditen sind reine Kursrenditen, ausgehend vom letzten Schlusskurs des Jahres 2025.

Alle fünf größten Investoren blieben 2026 hinter dem S&P 500 zurück. Nvidia, das einen großen Teil dieser Ausgaben empfängt, statt sie zu tätigen, liegt mehr als zehn Punkte vor dem Index. Der Markt bezahlt denjenigen, der die Ausrüstung verkauft, nicht die, die sie kaufen – eine Rotation, die wir zu Jahresbeginn im Halbleiterkomplex verfolgt haben und die auch Speicheranbieter wie Micron gehoben hat.

Der Zusammenhang ist nicht mechanisch. Amazon hat die zweithöchste Quote der Gruppe und zugleich die beste Jahresentwicklung der fünf, weil Anleger dem Konzern zutrauen, Kapital in Bargeld zu verwandeln. Oracle, dessen vertraglicher Auftragsbestand gewaltig ist, dessen Umwandlung in Zahlungsmittel aber noch aussteht, erhält diesen Vertrauensvorschuss nicht. Die Quote allein entscheidet nicht über den Ausgang; die Quote zusammen mit Glaubwürdigkeit schon.

Wie Sie das alles selbst überprüfen

Alles in diesem Beitrag lässt sich ohne kostenpflichtiges Datenabonnement nachvollziehen. Die SEC veröffentlicht über ihre öffentliche Unternehmensdatenschnittstelle strukturierte XBRL-Daten zu jedem Einreicher. Die gesuchte Position heißt PaymentsToAcquirePropertyPlantAndEquipment; einige Unternehmen, darunter Amazon und Nvidia, verwenden stattdessen PaymentsToAcquireProductiveAssets. Teilen Sie sie durch NetCashProvidedByUsedInOperatingActivities, um die Quote zu erhalten, und bilden Sie die Differenz für den freien Cashflow.

Auf eine methodische Falle sei hingewiesen. Die meisten Unternehmen weisen Positionen der Kapitalflussrechnung kumuliert seit Jahresbeginn aus und nicht als einzelne Quartale. Wer ein 10-Q des dritten Quartals unbesehen liest, erhält daher neun statt drei Monate an Ausgaben. Ziehen Sie aufeinanderfolgende kumulierte Werte innerhalb eines Geschäftsjahres voneinander ab, bevor Sie irgendetwas vergleichen, und richten Sie auf Kalenderquartale aus, wenn die Gruppe unterschiedliche Geschäftsjahre hat. Diesen Schritt zu überspringen ist der häufigste Grund dafür, dass zwei veröffentlichte Investitionstabellen nicht übereinstimmen.

Wer die Reaktion des Marktes auf diese Zahlen lieber in Echtzeit verfolgt, als sie selbst zu rekonstruieren: Der Live-Analyseraum von SimianX begleitet einzelne Werte mit mehreren Agenten, während die Zahlen eintreffen, und die Aktienresearch-Seiten führen die fundamentale Historie daneben. Die Tageszusammenfassung liefert dieselbe Abdeckung als tägliche Kurzfassung.

Häufige Fragen

Sind 330 Milliarden in sechs Monaten der Beleg für eine KI-Blase?

Sie sind der Beleg für einen gewaltigen Investitionszyklus, und das ist nicht dasselbe. Das Kennzeichen einer Blase ist die Lücke zwischen den Ausgaben und den Erlösen, die sie am Ende bedienen sollen, und diese Lücke ist noch nicht messbar: Die 2026 gekauften Anlagen werden erst 2027 vollständig in Betrieb sein. Redlich ist die Feststellung, dass die Frage offen ist und dass die Abschreibungspläne sie früher beantworten werden als die Analysten. Unsere Übersicht über jede Technologieblase seit 1929 zeigt, was die früheren gemeinsam hatten.

Warum zählt der Vergleich mit dem operativen Cashflow mehr als der mit dem Umsatz?

Weil der Umsatz kein verfügbares Geld ist. Der operative Cashflow ist das, was das Geschäft nach Kosten und Betriebsmittelbedarf tatsächlich erwirtschaftet, und er ist der Topf, aus dem ein Investitionsprogramm gespeist wird, bevor überhaupt Kredit aufgenommen wird. Eine Quote über 100 Prozent ist rechnerisch die Aussage, dass das Unternehmen Geld ausgegeben hat, das es in dieser Periode nicht verdient hat.

Welches dieser Unternehmen ist am stärksten gefährdet, wenn die Ausgaben gebremst werden müssen?

Allein nach den Einreichungen: Oracle. Es hat mit 161 Prozent die höchste Quote, die am wenigsten gefestigte Historie bei der Umwandlung in Zahlungsmittel im Cloud-Geschäft und den größten anteiligen Schuldenaufbau. Am wenigsten gefährdet ist Microsoft: niedrigste Quote, sinkende Schulden und ein aus dem Cashflow finanziertes Investitionsprogramm. Diese Reihenfolge spiegelt Bilanzarithmetik wider, keine Einschätzung zu den Verträgen der beiden Unternehmen.

Bedeuten höhere Investitionen höhere künftige Gewinne?

Irgendwann ja, sofern die Kapazität genutzt wird. In der Zwischenzeit bedeuten sie mit Sicherheit höhere Abschreibungen und nur mit einer gewissen Wahrscheinlichkeit höhere Erlöse. Diese Schieflage erklärt, warum der Markt wählerischer geworden ist, welche Programme er zu finanzieren bereit ist, und warum Metas Angaben zu freien Kapazitäten so gelesen wurden, wie sie gelesen wurden.

Machen die kleineren KI-Infrastrukturfirmen dasselbe?

Ja, und mit weit höherem relativem Risiko. Die Hyperscaler finanzieren dies aus den stärksten Kapitalflussrechnungen der Welt. Unternehmen wie CoreWeave und TeraWulf bauen vergleichbare Kapazitäten gegen Auftragsbestände und geliehenes Geld, ohne dasselbe Polster. Dasselbe gilt für die Lieferketten von Strom und Kühlung, in die diese Ausgaben fließen.

Wenn die größten Investoren zurückbleiben, sollte man dann einfach Nvidia halten?

Das hat 2026 funktioniert, und 2023 und 2024 ebenfalls – doch es bündelt die Position auf einen einzigen Punkt der Kette, dessen Kurs eine anhaltende Beschleunigung voraussetzt. Jede Kursreaktion auf Nvidia-Zahlen seit 2016 zeigt, wie abrupt diese Erwartung an einem einzigen Berichtstag neu bewertet werden kann. Das Klumpenrisiko der Magnificent Seven ist dieselbe Wette aus der Indexperspektive.

Worauf sollte man als Nächstes achten?

Auf drei Zeilen der nächsten 10-Q, in dieser Reihenfolge: die Investitionssumme selbst, die Abschreibungszeile direkt darunter und jede Änderung der angegebenen Nutzungsdauern für Server und Netzwerktechnik. Die erste zeigt den Ehrgeiz, die zweite die bereits festgelegten Kosten, die dritte, ob die ausgewiesenen Margen von einer Bilanzannahme statt vom Geschäft getragen werden.

Fazit

Der KI-Ausbau wird nicht mehr aus Gewinnen finanziert, sondern aus Bilanzen. Fünf Unternehmen, die in sechs Monaten 344,3 Milliarden operativen Cashflow erwirtschafteten, steckten davon 329,9 Milliarden in Investitionsprojekte und liehen sich den Rest, wodurch ihre gemeinsamen langfristigen Schulden von 132,0 Milliarden Ende 2024 auf 341,9 Milliarden im Juni 2026 stiegen – und zwar in einem Anleihemarkt, der dreißigjähriges Geld über 5 Prozent bepreist.

Nichts davon macht die Investition falsch. Amazons Logistikausbau, die nächstliegende Parallele in dieser Gruppe, wurde 2022 breit kritisiert und wirkt aus dem Jahr 2026 betrachtet wie eine vernünftige Entscheidung. Aber es ändert, was Anleger eigentlich tragen. Bis 2024 waren das cashstarke Geschäfte, die zusätzlich investierten. 2026 sind es Investitionsprojekte, die an cashstarke Geschäfte angebaut sind, und sie sollten mit den dafür passenden Werkzeugen bewertet werden: Investitionsquoten, Finanzierungsquellen, Abschreibungspläne und Annahmen zur Nutzungsdauer.

Die fünf Zahlen, die man behalten sollte, sind 96 Prozent, 329,9 Milliarden, 14,4 Milliarden, 341,9 Milliarden und 5,24 Prozent. Zusammen beschreiben sie ein Ausgabenprogramm, das den eigenen Cashflow überholt hat und nun vom Preis langfristigen Kredits abhängt.

Quellen. Investitionsausgaben, operativer Cashflow, Abschreibungen und langfristige Schulden: XBRL-Unternehmensdaten aus SEC EDGAR, entnommen den Formularen 10-K und 10-Q von Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta und Oracle, aggregiert auf Kalenderquartale. Anleiherenditen: tägliche Zinsstrukturkurve des US-Finanzministeriums, 4. September 2026. Aktienrenditen: tägliche Schlusskurse bis zum 4. September 2026, reine Kursrendite ohne Dividenden. Diagramme von SimianX auf Grundlage der eingereichten Daten erstellt. Zur durchgängig verwendeten bilanziellen Definition siehe Investitionsausgaben.

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